康达新材（002669）：行业回暖主业业绩复苏，积极转型军工蓄势待发
中泰证券 杨帆，李聪
事件：公司发布 2018 年第三季度报告。前三季度营收 6.96 亿元，同比增长 72.43%；归母净利 6026.79 万元， 同比增长 23.01%. 基本每股收益 0.26 元/股，同比增长 20.28%.第三季度单季营收 3.55 亿元，同比增长 127.26%；归母净利 2071.49 万元，同比增长 89.82%.
经营业绩好转，未来前景可期。公司自成立以来便致力于中、高端胶粘剂及新材料产品的研发、生产及销售，经过三十多年的发展，已经成为国内胶粘剂的龙头企业。主打产品包括环氧胶、聚氨酯胶、丙烯酸胶、SBS 胶粘剂等，广泛应用于风力发电、轨道交通、船舶工程、汽车、电子电器等领域。报告期内，公司整体经营状况显著好转，大幅优于同期；产品毛利率为 27.04%，略有下降。销售费用同比增长 13.07%，主要是由于公司销售规模扩大导致费用同步增加；财务费用同比下降 58.16%，主要是由于本期贷款利息增加；研发支出同比增长 47.41%，主要是由于公司研发投入增加以及收购必控科技，将其纳入合并报表范围所致。目前，公司经营业绩好转明显，同时积极拓展新业务，未来前景可期。
行业回暖， 公司主业迎来业绩好转。 16、 17 年受风电行业整体增速放缓影响，公司的风电用环氧树脂结构胶销售有所下滑，业绩受到较大拖累。 2018年风电装机持续回暖，未来三年装机有望持续增长。公司的风电叶片用环氧树脂结构胶销售或将因此受益，营收恢复增长可能性较高。此外，公司聚氨酯胶粘剂扩产项目、丁基材料项目正有序建设，其中丁基材料项目预计明年 10 月建成投产，届时公司产能将大幅提升。 公司无溶剂聚氨酯胶粘剂市场占有率高，随着消费者环保和卫生意识加强，销售规模将不断提升。
万事俱备，军工 PI 泡沫材料销售放量可期。PI 泡沫绝热材料具有优异的耐温、不燃、低烟密度等性能，还具有突出的耐辐射性、重量轻、柔性回弹好、便于施工等性能。尤其是在舰艇减重方面，采用该材料，能大大减轻舰艇的重量。公司经过多年努力，自主研发出 PI 泡沫材料，于 2014 年通过了军方的研制鉴定审查， 2016 年签订首批订单，目前已具备批量生产能力。 我们认为公司在 PI 材料技术研发、批产、销售等多环节已经打下良好基础，未来有望随着 PI 材料在海军舰船的产业化运用，实现业务放量。
子公司必控科技经营良好，军工电磁兼容领域快速发展。报告期内，公司完成收购业内优秀军工电子企业——必控科技，成为公司拓展军工电子领域的有力抓手。必控科技军工资质齐全，研发实力突出，主要为国内军工企业、科研院所提供电磁兼容相关产品，并致力于为用户提供“一条龙的电磁兼容解决方案”，是电磁兼容领域的优质、成长型企业。必控科技军方订单充足，此次并表大幅增厚公司业绩。
积极拓展新业务，实现新的盈利点。公司二氧化硅气凝胶项目进展顺利，年内有望开始规模化生产线建设，此项目为公司进行新产品研发的又一重要举措，预期会有较高的盈利回报，在实现规模化生产后，将进一步提升公司整体盈利能力。此外，公司分别于 2018 年 6 月与神州数码信息服务股份有限公司以及于 2018 年 8 月与深圳市易快来科技股份有限公司签订战略合作协议，通过与上述两家公司的合作，将促进双方在前沿军工电子信息化、军用物联网系统及民用消费电子业务方面的发展，实现优势互补、资源共享，并促进军民融合。同时有助于公司拓宽新的市场和业务发展，以实现新的盈利点，完善公司在军工领域的布局。
投资建议： 我们预测 2018-2020 年， 公司营业收入分别为 12.27 亿元、 17.79亿元、25.52 亿元，增速分别为 123.05%、45.00%、43.47%，归母净利润分别为 1.4 亿元、2.1 亿元、3.2 亿元，增速分别为 216.10% 52.31%、52.42%.对应 EPS 分别为 0.60 元/股、0.91 元/股、1.39 元/股。参考可比公司估值，同时考虑到公司未来三年业绩的高成长性，维持“买入”评级。
风险提示： （1）宏观经济下滑风险；（2）原材料价格上行风险；（3）军工业务拓展不及预期风险。
